Bij een leveraged buy out worden de aandelen van een doelvennootschap overgenomen door een daarvoor speciaal opgericht koopvehikel (de koopholding). De koopprijs wordt voor een groot deel gefinancierd met vreemd vermogen en slechts voor een klein deel met eigen vermogen. Een leveraged buy out vraagt van bestuurders dat zij daarbij zorgvuldig rekening houden met de belangen van de doelvennootschap.
Voordeel van een leveraged buy out
Voordeel van deze financieringsmethode is dat met een relatief kleine investering van eigen kapitaal een relatief groot rendement op het aandelenkapitaal kan worden gerealiseerd. Voorwaarde is dat de (indirecte) koper van de aandelen van de doelvennootschap erin slaagt de aandelen na verloop van tijd met winst te verkopen. Meestal gaat het om een private equity fonds, via de koopholding.
Financiering door de bank bij een leveraged buy out
Het deel van de koopprijs dat met vreemd vermogen wordt gefinancierd, verstrekt de bank doorgaans in de vorm van een geldlening aan de koopholding. De koopholding is meestal een lege huls, die naast de aandelen in de doelvennootschap geen activa heeft.
Zekerheidsstelling door de doelvennootschap bij de leveraged buy out
De bank verlangt bij een leveraged buy out zekerheden bij het verstrekken van de geldlening aan de koopholding. De koopholding vestigt daarom ten behoeve van de bank pandrecht op de door haar gehouden aandelen in de doelvennootschap.
Vaak eist de bank dat ook de doelvennootschap en haar dochtervennootschappen zich garant stellen voor de rente- en aflossingsverplichtingen van de koopholding. De doelvennootschap verstrekt in dat geval ten behoeve van de bank zekerheden op haar activa.
Spelregels voor bestuurders en commissarissen bij zekerheidsstelling
Aan het garant staan door de doelvennootschap voor de verplichtingen van de koopholding jegens de bank zijn spelregels verbonden. Dat geldt ook voor het verstrekken van zekerheden op haar activa aan de bank. De Ondernemingskamer heeft deze spelregels vastgesteld.
In de eerste plaats dient advies te worden gevraagd aan de ondernemingsraad van de doelvennootschap. Verder gelden er regels voor de bestuurders en, indien van toepassing, commissarissen van de doelvennootschap.
Voor de bestuurder(s) van de doelvennootschap is van belang dat een leveraged buy out gepaard gaat met een aanzienlijke (potentiële) financiële belasting voor de doelvennootschap. De bestuurders moeten daarom alle met de leveraged buy out beoogde voordelen afwegen tegen de (potentiële financiële) nadelen. Zij moeten dit doen met het oog op de belangen van de doelvennootschap.
Bij die belangenafweging gaat het niet alleen om de vraag of de continuïteit van de doelvennootschap door het verstrekken van de zekerheden voldoende verzekerd is. Het gaat er vooral om of het bestendige succes van de onderneming bij de leveraged buy out is gebaat. Ook is van belang of de leveraged buy out de doelvennootschap voldoende in staat stelt haar strategie tot uitvoering te brengen.
Wat wordt van bestuurders en commissarissen verwacht bij een leveraged buy out?
Van de bestuurders wordt verwacht dat zij zich vanaf het begin van het overnametraject telkens opnieuw een vraag stellen. Zijn de keuze voor en de concrete voorwaarden van een leveraged buy out wel in overeenstemming te brengen met het belang van de doelvennootschap?
De bestuurders dienen zich daarbij proactief op te stellen. Waar nodig zullen zij tegenwicht moeten bieden aan de bij de leveraged buy out betrokken partijen, waaronder het private equity fonds en de bank.
En daar wreekt zich in de praktijk de dynamiek van het overnametraject. Van bestuurders worden niet zelden last minute beslissingen gevraagd met verstrekkende gevolgen. Tegelijkertijd waren de bestuurders bij de voorbereidingen van deze beslissingen niet of slechts op afstand betrokken.
De praktijk is meestal dat het private equity fonds met de bank onderhandelt over de voorwaarden van de geldlening. Deze geldlening financiert een groot deel van de koopprijs van de aandelen van de doelvennootschap. Niet zelden krijgen de bestuurders van de doelvennootschap pas kort voor de beoogde overnamedatum inzicht in de financieringsvoorwaarden. Vervolgens wordt van hen verwacht dat zij ‘overnight’ een besluit nemen over het verstrekken van zekerheden door de doelvennootschap en haar dochtervennootschappen.
Dit alles, terwijl de Ondernemingskamer van de bestuurders een zorgvuldige besluitvorming verwacht. Voorafgaand aan de besluitvorming moeten de bestuurders voldoende inzicht hebben verkregen in de mogelijke gevolgen van de zekerheidsstelling.
Concreet wordt van de bestuurders verwacht dat zij:
- Een zorgvuldige en transparante inventarisatie maken van de verplichtingen ten gevolge van de zekerheidsstelling;
- De voor- en nadelen die voor de doelvennootschap verbonden zijn aan de zekerheidsstelling objectief en extern laten toetsen. Dit geldt ook voor het feit dat zij als gevolg daarvan verantwoordelijk zou kunnen worden voor de verplichtingen van de koopholding uit hoofde van de overnamefinanciering;
- Een specifieke afweging maken van de risico’s van de zekerheidsstelling voor het belang van het bestendige succes van de doelvennootschap en haar onderneming, tegen de daarmee te behalen voordelen.
Daarbij wordt ook van de bestuurders verwacht dat zij stevig in hun schoenen staan. Zij moeten in staat zijn tegenwicht te bieden aan vaak nadrukkelijke wensen van andere bij de leveraged buy out betrokken partijen om de overname zonder vertraging tot stand te brengen.
Van de raad van commissarissen, indien van toepassing, wordt in zijn algemeenheid verwacht dat deze alle betrokken belangen zorgvuldig afweegt. Ook moet de raad een betekenisvolle invulling geven aan zijn toezichthoudende en adviserende taak.
Dit houdt bijvoorbeeld in dat de raad van commissarissen kennis heeft van relevante documenten. Ook moet de raad het bestuursbesluit tot het verstrekken van zekerheden voldoende toetsen aan het belang van de doelvennootschap. De raad van commissarissen dient daarbij een zorgvuldige afweging te maken van de voor- en nadelen van de zekerheidsstelling.
Risisco’s voor bestuurders en commissarissen bij leveraged buy outs
De gevolgen voor bestuurders en commissarissen zijn ernstig wanneer zij deze verwachtingen niet waarmaken en het vervolgens misloopt. Hen kan wanbeleid worden verweten, waarvoor zij verantwoordelijk kunnen worden gehouden.
Naar aanleiding van dit artikel, zie ook Gebreken in medezeggenschap – LVH advocaten Rotterdam
Informatie
Heeft u vragen over dit artikel of over dit onderwerp, dan kunt u contact opnemen met Peter Verheijden.
